Из-за рекордного роста рынка корпоративных облигаций 2025 год закончился на беспокойной ноте
Корпоративные облигации в 2025 году оказались бенефициаром высоких ставок и замедления банковского кредитования. Компании активно занимали на публичном рынке, а инвесторы — от банков до розницы — охотно покупали бумаги в поисках доходности. Но к концу года высокие ставки догнали рынок, обнажив накопившиеся у компаний риски. В результате рынок столкнулся с распродажами, дефолтами и нарастающими опасениями за финансовую устойчивость эмитентов, особенно в сегменте с не очень высоким кредитным качеством
От пика к панике
Корпоративные облигации достаточно высокого кредитного качества (от «BBB» до «A») стали самыми доходными инструментами в 2025 году (по состоянию на конец ноября), сообщили в середине декабря СМИ со ссылкой на вышедший «Обзор рисков финансовых рынков» ЦБ. Они обогнали и депозиты, и вложения в золото, и инвестиции в государственные бонды, и столь любимые в последнее время частными инвесторами биржевые паевые инвестиционные фонды (БПИФ) денежного рынка, не говоря уже про индекс Мосбиржи.
После этого как будто кто-то сглазил облигационный рынок — в первые три торговых дня в 20-х числах декабря началось его стремительное падение: за это время не привыкший к резким движениям индекс корпоративных облигаций полной доходности (RUCBTRNS) потерял более 0,4%, опустившись до 189,87 пунктов. При этом серьезнее своих качественных коллег пострадали высокодоходные облигации (ВДО), где падение началось еще раньше, в начале декабря. «В отдельных бумагах “в моменте”, скорее, наблюдается паника», — описывал рынок аналитик управляющей компании (УК) «Альфа-Капитал» Алексей Корнев.
«Соотношение средней доходности ВДО… и актуального значения ключевой ставки ушло к 1,89. А почти 1,9 — уже кризисный коэффициент. Бывало и выше, но либо когда рынок уходил в еще большее отрицание, либо при заметно меньшей ключевой», — писал гендиректор ИК «Иволга Капитал» Андрей Хохрин на неделе после снижения ЦБ ключевой ставки на 0,5 процентных пунктов, до 16% годовых.
Ударный год
Не очень успешный конец декабря смазал впечатление от бурно развития облигационного рынка в 2025 году. «На фоне замедления корпоративного кредитования в 2025 году произошел резкий рост объемов размещения корпоративных облигаций. По итогам 10 месяцев 2025 года доля облигаций в приросте долга нефинансовых компаний составила рекордные с 2021 года 33%, рынок вырос на 3,2 трлн рублей», — отмечали эксперты Центра финансовой аналитики СберБанка, подчеркивая, что более 70% этого прироста рынка выкупил небанковский сектор.
У эмитентов «в связи с ожиданием дальнейшего снижения ключевой ставки была возможность на публичном рынке занимать существенно дешевле, чем у банков», объяснил интерес компаний к облигационному рынку в 2025 году старший инвестиционный консультант сервиса «Газпромбанк Инвестиции» Давид Григорьев. По его словам, доходности выпусков самых надежных эмитентов были заметно ниже ключевой ставки: «Банки стали более требовательны к не самым крупным заемщикам, и многие начали искать возможность рефинансировать свои долги за счет облигационных выпусков». «Возможность банков увеличивать кредитование ограничена сложностями с исполнением нормативов по достаточности капитала и ужесточением макропруденциального регулирования со стороны ЦБ», — добавил первый вице-президент ГПБ, глава блока рынков капитала Денис Шулаков.
«Главный плюс первичного долгового рынка при этом прежний — наличие диверсифицированного пула покупателей бумаг (банки, институциональные и розничные инвесторы), что позволяет эмитенту выбирать предпочтительную из предложенных стоимость заимствования», — отметил директор рынка облигаций Московской биржи Глеб Шевеленков.
«Можно отметить изменение структуры эмитентов в пользу компаний с невысокими кредитными рейтингами — «BBB+» — «B-», которые заметно увеличили активность в части размещения облигаций», — отметил руководитель направления анализа рынка облигаций инвестбанка «Синара» Александр Афонин.
Как результат с января по ноябрь объем дебютных размещений увеличился в пять раз по сравнению с 11 месяцами прошлого года и составил 350 млрд рублей, бумаги разместили 67 компаний-дебютантов, рассказал Глеб Шевеленков.
Инвесторы проголосовали рублем
Инвесторы поддержали корпоративных заемщиков в их стремлении привлекать корпоративный долг. «Рынок долговых инструментов предоставляет им более широкий набор стратегий в сравнении с банковскими депозитами», — объяснила интерес инвесторов руководитель управления инвестиционно-банковской деятельности компании «ВТБ Капитал трейдинг» Мария Хабарова.
«Основными покупателями бумаг на первичном и вторичном рынках облигаций Московской биржи остаются банки с долей около 31% общего притока вложений в долговые бумаги. На третьем месте — институциональные инвесторы [отличные от банков] с долей около 13%», — пояснил Глеб Шевеленков. Второе место занимают частные инвесторы, доля которых за 2025 год увеличилась и составила 19%. По его словам, активность розничных инвесторов на вторичных торгах облигациями стала рекордной и выросла до 21%, с января по ноябрь 2025 года более 1,6 млн человек заключили хотя бы одну сделку с облигациями.
Розничным с начала года увеличили вложения в долговые инструменты на 16% (+0,8 трлн рублей), что значительно превышает темпы прироста средств на счетах в банках (+5%), сообщил Денис Шулаков. «Частные инвесторы перекладывали средства [из вкладов] на брокерские счета в поисках более высокой доходности, которую предлагали корпоративные облигации», — отметил Александр Афонин.
Также многие физлица, разочарованные динамикой рынка акций, начинают выбирать долговые инструменты взамен долевых, добавил аналитик ФГ «Финам» Никита Бороданов. Активное вовлечение розницы на облигационный рынок «усиливает ликвидность размещений», подчеркнула Мария Хабарова.
Высокие ставки догнали
Однако долгий период высоких процентных ставок и охлаждения экономического роста все больше начал сказываться на эмитентах корпоративных облигаций — в этих условиях финансовые риски среди предприятий обострились, что «выразилось как в ухудшении качества обслуживания долговых портфелей на рынке банковского кредитования, так и в росте числа дефолтных событий на рынке облигаций», отметили в конце октября в обзоре долгового рынка аналитики «Эксперт РА».
«Высокие ставки и замедление экономики не оказывают моментального влияния на эмитентов. Имеется эффект накопления. И чем дольше мы живем в таких условиях, тем больше накапливается проблем», — объяснил Давид Григорьев. Таким образом, по его словам, «критична не величина ключевой ставки “в моменте”, а срок, в течение которого высокие ставки сохраняются».
«Снижение спроса напрямую влияет на сокращение темпов оборачиваемости капитала компаний, а высокая стоимость обслуживания долга приводит к сокращению прибылей — все это серьезно истощает запас прочности компаний и увеличивает риски кассовых разрывов и дефолтов», — добавbk Александр Афонин. Также происходит распространение кассовых разрывов и неплатежей по цепочкам поставок, что в итоге может «создать эффект домино в корпоративном секторе», указала старший директор рейтингов финансовых институтов рейтинговой службы НРА Айназ Хайруллина.
«В целом, за десять месяцев 2025 года количество новых дефолтов эмитентов, имеющих кредитный рейтинг, составляет чуть выше 1,5% общего количества эмитентов — рост в пределах 0,5–0,75 п.п. в сравнении с 2024 годом. Всего же с начала года зафиксировано немногим более 20 случаев неисполнения обязательств по облигационным займам», — привел статистику Денис Шулаков и подчеркнул, что ситуация пока не является критической.
«В декабре уже случилось два дефолта», — напомнил Давид Григорьев. Выделяется на этом фоне дефолт транспортно-логистической компании «Монополия», облигации которой были достаточно популярны среди розничных инвесторов. «Это событие заставило больше говорить о кредитных рисках», — отметил эксперт.
Сильный удар по слабым
«Кредитное качество эмитентов продолжает ухудшаться», — констатировал Егор Зиновьев, аналитик «Цифра брокер». «По отчетностям четко видно, что у всех компаний стоимость обслуживания долга очень быстро растет. и у тех компаний, у которых была высокая долговая нагрузка, зачастую процентные расходы даже не покрываются операционной прибылью. Компании проедают капитал», — рассказал Давид Григорьев.
«Сильнее всего кредитные риски выросли среди эмитентов с рейтингом «BBB+» и ниже», — объяснил произошедшую в декабре переоценку инвестора сегмента ВДО Денис Шулаков. В этом сегменте, где традиционно активна розница, быстрее накапливаются риски «в силу более слабого кредитного качества и ограниченности у таких компаний ресурсов, способных поддерживать бизнес на плаву», отметил Александр Афонин.
«Особенно следует следить за компаниями с быстрым ростом долга, снижением маржи и слабой ликвидностью даже если формально у них еще высокий рейтинг», — подчеркнул Никита Бороданов. «Наибольшие риски в настоящее время отмечаются в отраслях, чувствительных к стадии делового цикла, а также к рыночным ставкам», — сообщил Денис Шулаков. В частности, он выделает «сектор недвижимости в связи с низкой доступностью рыночной ипотеки для клиентов и сокращением субсидированных программ, а также металлургию ввиду замедления экономического роста, укрепления рубля и снижения глобальных цен». Никита Бороданов к ним добавляет транспорт и логистику, лизинг, а также отдельных представителей ретейла.
Скрытые угрозы рынка
У эмитентов существуют риски, которые, может быть, пока не столь очевидны подавляющему большинству инвесторов, указывают эксперты. «Многие эмитенты выпускали облигации с ежемесячными купонами, что в случае замедления оборачиваемости капитала создает повышенный риск кассовых разрывов», — считает Александр Афонин.
«Кредитные риски у всех на слуху, из-за чего другие зачастую остаются в тени», — отметил Денис Шулаков. По его словам, один из таких недооцененных рисков — это риск исчерпания свободной ликвидности на рынке.
В последние три года на рынке особенно выделялись две категории инвесторов — банки и частные инвесторы. «Сейчас у этих двух категорий инвесторов есть предпосылки сокращения свободных средств, которыми они могли бы поддержать рост рынка: у банковского сектора это снизившийся с августа на 1,7 трлн рублей и ушедший во второй декаде декабря в отрицательную зону объем свободной ликвидности, а также общее снижение прибыли сектора; у частных инвесторов наблюдается замедление роста доходов в условиях охлаждения экономики, что будет влиять на их спрос на рынке облигаций», — указал он.
Кроме того, сжатие спроса в экономике в совокупности с повышением НДС и ростом государственных заимствований может привести к ухудшению кредитного качества отдельных секторов и сокращению свободной ликвидности на рынке, в результате чего может «закрутиться своеобразная долговая спираль в условиях недоступности внешних финансовых рынков».