Возродятся ли в России фонды прямых инвестиций?

За последние три года российский рынок фондов прямых инвестиций сильно изменился. В 2022 году с рынка ушли все лидеры, а портфельные компании, принадлежащие ушедшим фондам, стали предметом реструктуризаций и споров. Сегодня небольшая группа выживших и новых игроков пытаются воссоздать индустрию российского рынка private equity почти с нуля

Главная причина столь резких изменений в том, что почти все российские фонды прямых инвестиций имели деньги западных инвесторов. Например, ЕБРР был якорным инвестором в фондах Baring Vostok, Elbrus, Da Vinci и UFG Private Equity, а такие активные инвесторы как Russia Partners, Goldman и CapMan являлись дочерними структурами иностранных финансовых компаний.  Несмотря на то, что за последние десятилетие у многих российских фондов прямых инвестиций появились инвесторы с Ближнего Востока, а также возникла возможность привлекать капитал от Российского фонда прямых инвестиций, юридическая структура фондов обычно была завязана на оффшорные юрисдикции и западные банки. После введения санкций работа многих фондов стала юридически невозможной.  

Действующие лица

До 2022 года российский рынок фондов прямых инвестиций был частью глобального рынка private equity (частного капитала — Forbes Club). На российском рынке присутствовало несколько сильных местных игроков, таких как Baring Vostok, Elbrus, UFG, Russia Partners, которые были организованы в классической форме фондов прямых инвестиций. Значительную конструктивную роль также играл РФПИ. Общий объем активов под управлением составлял примерно $15 млрд, включая портфельные компании и свободный капитал для инвестиций — так называемый dry powder («сухой порох». — Forbes Club).

В России действовали российские подразделения международных компаний, таких как Goldman Sachs Private Equity, TPG и Mubadala, которые активно вкладывались в российские бизнесы, и собственно российские инвесторы, такие как АФК «Система», ВТБ, «Инвест АГ» или «Севергрупп», которые обычно действовали в интересах одного акционера.

После 2022 года фонды с международным капиталом были расформированы или реструктурированы.

• Baring Vostok. Занимал лидирующие позиции на рынке прямых инвестиций с такими портфельными компаниями как «Яндекс», «Озон», «Иви», «Ренессанс Страхование». Организованный в 2014 пятый по счету фонд Baring Vostok в размере $1,5 млрд оказался самым большим в истории российских фондов прямых инвестиций. В 2024 Baring Vostok передал свои российские активы новому фонду «Восток Инвестиции» под управлением Елены Ивашенцевой, которая была старшим партнером Baring Vostok. Сам основатель фонда Майкл Калви теперь инвестирует вне России через Baring Ventures, в основном в финансовый сектор.

• Goldman Sachs.  Присутствовал на российском рынке прежде всего как инвестиционный банк, но отдельная команда под руководством Максима Климова успешно занималась прямыми инвестициями. К 2022 году общий объем активов достиг $2 млрд и включал в себя инвестиции в Тинькофф-банк, IXcellerate, HeadHunter и ЦИАН. После 2022 инвестиционная деятельность прекратилась, а активы были переданы под управление команде менеджмента во главе с Максимом Климовым.  

• Elbrus Capital. Изначально созданный как часть группы «Ренессанс Капитал», Elbrus организовал три инвестиционных фонда с общим объемом более $1 млрд, с инвестициями в такие компании как HeadHunder и ЦИАН.  Чуть больше года назад, по причине участия в выкупе иностранцев, Elbrus сам попал под санкции и это сильно затруднило его дальнейшую деятельность.  Сооснователь Александр Савин покинул фонд и перешел в английскую инвестиционную компанию Blackmoor. Другой сооснователь Дмитрий Крюков остался в России и продолжает участвовать в советах директоров ЦИАНа, HeadHunter и других портфельных компаний.  

• Russia Partners. Российская дочка американского фонда Siguler Guff, Russia Partners инвестировали в Россию с начала 1990-х, организовав в общей сложности четыре фонда с общим объемом более $1 млрд. Инвестиционная стратегия включала в себя как промышленные, так и технологические компании: «Евроцемент», EPAM, Grid Dynamics, Банки.ру и другие. После февраля 2022 года, Russia Partners закрыли московский офис, но продолжают владеть долями в компании Банки.ру и некоторых других активах. Основатель фонда Дрю Гафф продолжает активную инвестиционную деятельность в Нью-Йорке.

• UFG Private Equity. Изначально созданный Борисом Федоровым как группа внутри UFG Asset Management (компания по управлению активами), UFG Private Equity организовали три фонда прямых инвестиций с общим объемом привлеченного капитала более $500 млн. Известны инвестициями в «Русский Алкоголь», кинотеатры «Киностар», и «Русские Башни». После 2022 года UFG продал свои активы российским инвесторам и прекратил активную деятельность в России. Сооснователь UFG Чарлз Райан и небольшая команда продолжают инвестиционную деятельность на постсоветском пространстве, уделяя особое внимание Узбекистану. Райан является партнером в венчурном фонде «Алмаз Капитал», который также покинул российский рынок.  

Данный список фондов по которым ударили санкции — не исчерпывающий. Свою активную деятельность в России также свернули Da Vinci, CapMan, TPG, но именно вышеперечисленные пять игроков составляли костяк индустрии прямых инвестиций в России, имея несколько миллиардов долларов под управлением от крупных институциональных инвесторов из Америки, Европы и Азии и показывая хорошие результаты от инвестиционной деятельности.  Один только Baring Vostok вернул своим инвесторам более $6 млрд.

На рынке остались только российские организации, такие как РФПИ, АФК «Система, «Инвест АГ» и ЕСН.

Место на карте

Рынок прямых инвестиции существует во всех развитых экономиках.  Но количество и размер фондов на каждом рынке зависит от того, какая форма капитализма преобладает в стране, финансовая или промышленная. В Америке капитализм прежде всего «финансовый» благодаря большим и хорошо развитым рынкам капитала, и главный тип игроков на рынке прямых инвестиций — это частные инвестиционные фонды, такие как ККR или Blackstone.  

В странах, где рынки менее развиты и менее эффективны, обычно преобладает «промышленный» капитализм. Это особенно характерно для многих азиатских стран в которых большие промышленные группы имеют лучший доступ к капиталу, и именно такие группы, например, знаменитые японские дзайбацу играют главную роль инвесторов в экономике.  

Конечно и в Японии, и в Китае, и в Индии тоже имеется фонды прямых инвестиции, но по сравнению с размером экономик этих стран, масштаб таких фондов гораздо более скромный, чем в США или даже Западной Европе. Blackstone, самый большой игрок на рынке прямых инвестиций в мире, находится в Нью Йорке и имеет под управлением более $1 трлн. Это почти в сто раз больше чем любой частный китайский фонд прямых инвестиций.

Российский рынок прямых инвестиций находится между Америкой и Азией. Наряду с классическими частными фондами формата Baring Vostok или UFG, роль фондов прямых инвестиций в России также традиционно играли промышленные группы. Например АФК «Система», Invest AG, USM Holdings, ЕСН или «Севергрупп», хоть и формально не являются фондами, часто ведут себя как фонды прямых инвестиций.  

Иногда крупные российские предприниматели спонсируют создание инвестиционных структур в формате фондов. Например, Владимир Потанин сделал возможным создание фонда прямых инвестиций Winter Capital и венчурного фонда «Восход». Но крупные промышленные группы не могут полностью заменить фонды потому что цели индустриальных групп часто могут быть искажены интересами основного бизнеса.  

Во многих случаях компании или предприниматели желающие привлечь капитал, предпочтут иметь дело с частным фондом прямых инвестиций с прозрачной и понятной мотивацией, а не со структурами промышленных групп, где финальное решение принимает бенефициар, руководствуясь интересами основного бизнеса.

Кто остался на рынке

После февраля 2022 года многие интересные инвестиционные возможности были связаны с выкупом активов уходящих с российского рынка иностранных компаний.  Для фондов с иностранными инвесторами участие в этой распродаже века было невозможно, но многие креативные российские капиталисты смогли воспользоваться этой уникальной возможностью.  

В 2022 и 2023 годах комбинация относительно низких оценок, низкой ставки финансирования и достаточной ликвидности в российской банковской системе создали условия для проведения сделок с максимальным банковским плечом, и с минимальным акционерным капиталом. В результате было заключено немало громких и весьма успешных сделок по покупке активов уходящих иностранных компаний или сделок связанных с делистингом российских компаний с иностранных бирж. Часто покупателями оказывались компании и люди, чьи имена ранее не были широко известны в мире высоких финансов, например:

• Leta Capital (Александр Чачава) — покупка доли в «Яндексе»;

• Кismet Capital (Иван Таврин) — выкуп «Авито», активы «Хенкель» и др.;

• Marathon Group (Александр Винокуров) — выкуп «Магнита», KFC, Sanitelle;

• S8 Capital (Армен Саркисян) – выкуп «Отис», Bridgestone Tires и других активов.

Сейчас волна продаж иностранных активов улеглась, а рост ставки рефинансирования ограничивает возможности покупок активов с большим плечом.  В такой ситуации проведение сделок прямого финансирования требует привлечение долгосрочного акционерного капитала.  

Российский фонд прямых инвестиций — сегодня самый большой игрок на российском рынке private equity, который продолжает работу уже без участия своих западных партнеров.  

На рынке также видна активность банков: например у «Сбера» и  ВТБ есть команды которые занимаются прямыми инвестициями.  В паре случаев российский команды ушедших фондов переформировались под новыми брендами и продолжают работать: «Восток Инвестиции» — бывший Baring Vostok, и «Стравинский Капитал» — бывший Da Vinci.  

Также продолжает функционировать российский рынок венчурного капитала, где успешно работают такие фонды как Phystech Ventures и Kama Flow.

Несмотря на сложившуюся ситуацию, за последние три года выходы фондов private equity из инвестиций все же были. Покупателями в основном выступали российские стратегические инвесторы или финансовые группы, которые имели доступ к капиталу и активно скупали активы уходящих иностранных компаний, включая портфельные компании фондов private equity.

В качестве примера можно привести продажу компании «Русские Башни», которую купил «Кизмет» через свою дочернюю компанию «Вертикаль». В более долгосрочной перспективе есть основания считать что IPO на российских биржах может стать эффективным способом выхода. Это сложнее реализовать в случае промышленных активов, но для компаний из потребительского сектора и сферы технологий российский рынок IPO остается привлекательным.

Новые имена

Хорошим знаком является то, что возникают и новые фонды прямых инвестиций. Например Никита Мазепин, вместе с бывшими сотрудниками UFG, недавно создал United Capital Management с целью инвестирования в российские компании средних размеров, включая стабильно прибыльные бизнесы, которые собственники желают продать, и растущие компании, которые ищут капитал для дальнейшего развития.  

«Для фонда прямых инвестиций, такого как United Capital Management, отбор инвестиций осуществляется не по сектору, а по типу компаний, — говорит управляющий партнер фонда Дмитрий Елькин, — Фонд ищет компании среднего размера с выручкой от 3 млрд рублей и устойчивой бизнес-моделью, которая продолжает стабильно работать даже в условиях высоких процентных ставок и санкций. К таким типам бизнеса, очевидно, можно отнести, например, сектор здравоохранения или сектор электронной коммерции. Но есть и много других примеров. Можно назвать еще пару кейсов из числа компаний, которые фонд сейчас рассматривает. Первый пример — производитель упаковки для химической продукции и удобрений. Потребность в продовольствии, а значит и в удобрениях, в мире никуда не исчезла, а значит, не исчезла и потребность в упаковочной продукции, в которой эти удобрения доставляются конечному потребителю. Другой пример — производитель недорогой, но качественной косметической продукции под российским брендом. Такому бизнесу помогает известный «эффект губной помады», а также играет роль тренд на импортозамещение.  В потребительском секторе есть большой потенциал для развития отечественных брендов. Фонд также рассматривает сектор технологий, отдавая приоритет компаниям, у которых нет критической зависимости от зарубежных поставщиков. Например, промышленное программное обеспечение».

В России есть частные компании, заинтересованные в привлечении инвестиций, есть правовая инфраструктура для сделок и конечно же есть опытные команды. Главное препятствие для восстановления индустрии прямых инвестиций в России состоит в отсутствии отечественной базы инвесторов. Если управляющие фондами смогут решить эту проблему, например путем привлечения денег состоятельных российских клиентов, или институциональных инвесторов из дружественных стран, российский сектор прямых инвестиций имеет хорошие шансы на возрождение.